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傭金下浮影響幾何

時間:2006-11-22欄目:證券論文


 
  廣發證券博士后工作站魏建 
    傭金浮動制取代固定傭金制是中國資本市場加速市場化的一個突出表現,它將對中國資本市場的效率提高和發展產生全面而深遠的影響,中國資本市場的成熟程度、市場廣度和深度都將得到提高。本文主要從傭金改革對中國資本市場的市場供給和需求兩個方面產生的影響以及對中國資本市場競爭力的影響三個方面討論傭金改革的影響。
  市場供給:證券公司加速洗牌
  1、資本市場的產業組織結構將發生重大變化
  傭金收入一直是中國證券公司的主導收入,實行自由浮動后,所產生的直接后果是證券公司來源于傭金的收入在證券公司總收入的比例將大幅度下降,證券公司的收入結構要被迫發生變化。這已經為實行傭金改革的其他國家的經歷所證明。由此將導致資本市場的產業組織結構發生重大變化。表現在:
  1)證券公司的業務定位將出現明顯分化
  首先是在經紀業務上,會出現通道服務和咨詢服務兩種不同定位的證券公司。定位于通道服務的證券公司將以網上交易為成本依托,著力于通道的安全、快捷,對象是低端的主要以自主判斷為投資決策依據的客戶。目前已經有一定網上交易規模的證券公司和一些具備一定實力的經紀類證券公司最有可能向這個方向發展。定位于咨詢服務的證券公司將主要由現有綜合類證券公司發展而來,他們的盈利模式將由以通道收費為主、咨詢收費(或免費)為輔向咨詢收費為主、通道收費(或免費)為輔轉變。美林等大型綜合服務投資銀行在美國1975年放開傭金管制后基本上實現了上述盈利模式的轉型,尤其是在網上交易公司的沖擊下,美林采取了更加突出其咨詢優勢的“綜合性選擇競爭戰略”。
  其次,在所有證券業務中將出現以不同業務為定位基點的證券公司,業務特色將更加突出。目前中國的綜合類證券公司從事著基本相同的業務,沒有多大差異。而今后將出現分別以投資銀行業務、經紀業務、資產管理業務、自營業務以及其他業務(如債券業務、國際業務)為主營業務的證券公司。可以預計大多數證券公司都將會根據自己的優勢,確定將有限的資源放在能夠帶來最大利潤的業務上,主動放棄或縮小一些業務領域。能夠全面出擊的在各個業務領域保持均衡發展的將只是少數有超級實力的證券公司的選擇。
  總之,今后中國資本市場的市場細分程度、業務差異化程度將加速提高,不同證券公司的業務特色和市場地位將加速形成,由此將使中國資本市場的專業化大大提高、市場層次更加豐富、市場分工更加細致。
  2)產業重組步伐將加快,產業組織結構將迅速向穩定狀態過渡
  首先,傭金改革以及將有可能出現的″價格戰″將使實力不強、傭金為主要收入的證券公司被淘汰出局。尤其是缺乏特色和地域優勢的一些經紀類證券公司將面臨首先被淘汰的危險。中國家電業的發展歷程已經說明了這點。其次,價格競爭初期是價格之間的比拼,經過多次較量和沖突之后將可能出現被普遍接受的均衡價格。均衡價格出現的一個重要原因是出現了價格領導者。而市場領導者今后將從這些價格領導者中產生。最后市場淘汰者和領導者將從兩個方面同時加速證券市場的產業重組過程,同時外資投資銀行的進入壓力也將加速這個過程。結論就是中國資本市場的產業結構將由現在的不穩定狀態加速過渡到穩定狀態,到時產業集中度大大提高且穩定性很強,會出現幾個主導市場的寡頭,同時伴生有若干有特色的中小證券公司。
  美國的經歷已經充分證明了這點。從1975年以來的15年內,美國有近500家證券公司合并,另有許多公司破產。大規模的收購與兼并導致證券業集中度提高,在1973年,10家最大公司控制的資本不過27%,到1991年,這一比例是60%;在利潤分布方面,20%25%的主要證券公司分享了一半以上的利潤,證券業呈現出寡頭壟斷的格局。
  2、資本市場的競爭將進入嶄新階段1)競爭領域將更加全面。每一個細分市場都會展開激烈競爭,高、中、低端市場都會有搶占者,每個地理區域也都將有不同的有力競爭者,市場細分程度越來越高。同時競爭不僅在業務一線展開,也將在業務的支持領域更加激烈地展開。在證券公司的新產品開發能力、服務平臺的先進水平、綜合研究實力、營銷渠道和手段、定價策略、風險控制水平、發展戰略科學程度等各個方面都將展開競爭,其中有些證券公司將從上述內容中發展出自己的核心競爭力;
  2)競爭手段將更加多樣化。傭金浮動使價格成為更加直接的競爭手段,但同時也應看到價格競爭的空間是有限的,要受到證券公司成本的硬約束。因此服務的競爭將成為主流競爭手段,同時也將伴隨著新產品開發、新市場拓展等手段的競爭;
  3)營銷競爭將成為短期內搶占市場先機和長期內獲取競爭勝利的關鍵。過去處在壟斷狀態下的證券公司沒有動力在營銷方面進行投入,而今后營銷水平的高低將直接影響證券公司的生死存亡。從短期內來看,中國證券公司在服務內容,尤其是在研究咨詢水平上并沒有很大的差異,這種狀態下的營銷水平將起著關鍵作用。因此在短期內要加快營銷體制的建設,不僅要在經紀業務上建立經紀人隊伍、加快將現有資源整合成產品的步伐,更要在其他業務上進行營銷體制的建設。長期來看,隨著服務內容差距的拉開,營銷水平更要相應提高,以保證好的產品能夠賣出好價錢。
  3、創新速度加快競爭的加劇和競爭范圍的擴大,使證券公司要想在競爭中脫穎而出就要加快產品、服務、技術手段等方面的創新速度。
  1)產品創新近期將以投資策略設計為主導。由于金融創新在中國受到嚴格管制,證券公司目前能夠拿出的產品只能是一些在不同投資策略主導下的投資組合產品。但加快金融創新步伐已經成為大勢所趨,對經監管層許可即將推出的新產品和市場,證券公司要有足夠的準備,才能在時機成熟時及時推出自己的產品,以吸引客戶。
  2)服務創新將圍繞著以營銷創新為手段、以突出特色為重點、以提高服務水平為核心而展開。證券公司的營銷隊伍、營銷渠道、營銷手段都需要加強,但營銷要圍繞著公司的業務、產品特色展開,進而形成在營銷上的特色。而特色的強力支撐是服務內容的高水平,也就是要全力提高傳遞給客戶信息的針對性、科學性、準確性和及時性。
  3)采用先進技術手段,不斷降低運營成本。有資料顯示美國1995-2000年之間,平均每筆網上交易傭金分別為73美元、66美元、57美元、46美元、25美元和16美元。目前美國的網上交易正在趨向完全免費,Ameri-trade于2001年4月底推出了免費交易網站,在取消傳統服務的同時不再收取任何交易費。而網上交易傭金之所以不斷下降,關鍵的原因在于技術手段的不斷進步,使網上交易商的運營成本不斷下降。反過來低傭金也成為推動網上交易規模不斷上升的主要因素之一。因此證券公司在積極拓展新業務領域、開發新產品的同時,要持續不斷地進行成本優化管理。
  以上是從資本市場的供給角度的分析,主要著重于發生在市場產品的供給者———證券公司及其相互關系的變化上。結論就是傭金改革將從根本上改變中國證券公司的生存和發展環境,提高中國資本市場的效率,加速中國資本市場走向成熟的進程。
  市場需求:股市保持向上態勢
  本部分主要分析傭金改

革對中國資本市場投資者的影響。傭金浮動意味著市場交易成本的下降,這將對投資者構成及其交易方式、市場需求和走勢等產生影響。
  1、對投資者的影響1)傭金下降,減少了交易成本,有利于吸引更多的投資者參與到市場中來。對普通投資者來說,盡管影響其是否投資股票市場的因素很多,并且普通投資者對傭金下降是反應彈性最低的投資者類型,但交易傭金的下降無疑是一個促進其投資的因素;機構投資者對傭金下降的反應要比普通投資者強烈,盡管在傭金制度正式改革以前他們已經享受了傭金優惠,傭金正式下降后由于運作的透明和優惠得到正式認可,仍將對他們產生積極的影響,有利于吸引他們將更多的資金投入到股票市場上來。這對那些等待進入股票市場的保險資金、社保基金等來說絕對是一個好消息。在其他市場如期貨市場、外匯市場等盈利水平下降時傭金下降的吸引效應將更加明顯;證券公司是機構投資者中特殊的群體。傭金改革使證券公司的收入結構受到巨大沖擊,在短期內能夠保證證券公司收入水平不會大幅度下降的渠道并不多,其中加強自營業務的投入和開發力度是有限的幾個渠道之一。傭金改革也降低了證券公司的自營成本,因此可以預計證券公司在自營業務上的競爭也將加劇。
  2)加速推動投資者結構向機構投資者為主導轉變。在美國進行傭金改革前,機構投資者的發展受到了沉重的固定傭金制的嚴重束縛,高額傭金構成了他們交易成本的主要部分。放松傭金管制后,美國的機構投資者出現了一個大發展的階段,從而完全成為資本市場的主導。2000年初監管層提出了超常規培育機構投資者的思路,期望機構投資者成為穩定市場和倡導理性投資的主力。由此中國的機構投資者隊伍

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