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資產證券化對證券業和保險業關系的效應研究

時間:2006-11-22欄目:證券論文

  資產證券化對證券業和保險業關系的效應研究
  
  作者:邱強
  
  摘要:證券業和保險業是金融領域的兩大支柱產業,二者在很多方面都有合作。本文從資產證券化角度闡述二者之間互為條件、互相促進的關系,資產證券化拓寬了保險資金的投資渠道,有利于保險公司的穩健經營。保險公司的參與為資產證券化實施提供前提和保證,保險資產證券化也有利于證券市場的健康發展。
  
  關鍵詞:資產證券化;銀保關系;金融效應;食物鏈
  
  一、資產證券化拓寬了保險資金的投資渠道。有利于保險公司穩健經營
  
  目前,我國保險資金的投資渠道還比較狹窄。根據2004年6月15日修訂《保險公司管理規定》第八十條規定,保險資金運用方式限于:銀行存款;買賣政府債券;買賣金融債券;買賣企事業債券;買賣證券投資基金;國務院規定的其他資金運用方式。保險公司運用保險資金投資的具體方式、具體品種的比例及認定的最低評級,應符合中國保監會有關規定。由于嚴格的監管要求和投資比例的限制,我國保險資金主要投資在銀行存款和國債上,1999——2007年兩者合計在70%——90%左右,但比重逐年下降。保險資金投資渠道少,特別是主要的投資品種市場利率降低,導致我國保險資金的收益率較低。據統計自1999年以來,我國保險行業資金運用收益率幾乎逐年下降,1999年是4.66%,2004年則降到最低2.4%.與國內保險資金低效率形成鮮明對照的是國外同期保險的投資收益率普遍較高。在1996——1999年間,美國、加拿大、英國、法國、意大利保險投資收益率達到7%、8.3%、9%、5.8%和7.8%.國外保險資金的投資渠道較廣,保險資金不僅投資于各類債券,而且還投資于國內外證券市場。
  
  我國保險資金投資渠道較少,一方面是因為監管部門出于謹慎要求,嚴格監管;另一方面是因為證券市場缺少創新,缺乏適合保險資金投資風險適中的投資品種。近年來,我國保險監管部門放寬了保險資金的投資渠道,允許保險資金直接投資于證券市場。據統計,到2007年3月末,我國保險資金運用金額為2.04萬億元,比年初增加了2660億元。其中,銀行存款6344.1億元,占比31%,債券投資9910.2億元,占比48.5%.股票投資和證券投資基金3732.6億元,占比18.3%.可見投資范圍大幅拓寬,投資品種增加。
  
  保險資金投資渠道的放寬,使保險資金的收益率大幅度提高。據統計,2005年我國保險資金的收益率為3.5%,徹底扭轉了自1999年以來保險資金收益率下降的局面。保險資金大比例地投資于證券市場中,特別是直接投資股票市場帶來巨大收益的同時必定帶來巨大的風險。2005年證券市場的行情比較好,相對收益高風險小。但股票畢竟是高風險的投資品種,保險資金不適合過高比重的投資。國內外的實踐證明,過高的股票投資比重容易形成系統性風險,最終導致保險資金投資收益率降低,嚴重時甚至導致保險公司破產。2004年我國的人保財險投資于上市及非上市證券的凈虧損近9.48億元,其中僅基金浮虧就達7.4億元,加上中國人壽、平安保險,三大保險公司的投資浮虧已逾25億元。
  
  國外情況也大體如此。日本股市在上世紀80年代出現大幅上漲行情,導致日本保險投資開始大量轉移到股票市場。1988——1990年,日本保險公司持有股票比例超過20%的時候正是日本股市最后的瘋狂時期,但是隨后泡沫破滅,日經指數從45000點下落到10000點以下,日本保險公司投資遭受重創,不得不縮減股票投資;而又由于日本國內泡沫破滅,經濟大受打擊,利率持續走低,此時為了追逐利益又不重蹈股票市場的覆轍,保險公司于是選擇了收益相對較高且穩定的國內政府債券和公司債券市場及外國證券市場投資。英國保險公司的投資中普通股投資不僅比例高,而且變化大。(www.s3az.com)在上世紀90年代牛市時,英國保險公司在股票上的投資比例由1990年的40.09%上升到1999年的48.13%,此后,2000年股市連續下跌,保險公司投資連續虧損,于是迅速收縮,在普通股上的投資比例,到2002年投資比例降為32.86%.
  
  尋找一種風險相對較小、收益高且穩定、適宜長期投資的品種迫在眉睫。資產證券化產品具有這種特性,特別是住宅抵押證券化產品,風險較小,其風險低于國債,高于企業債券,屬于“銀邊債券”收益較高,并且持續時間長,這也符合保險資金特別是壽險的期限特征。防范保險公司的風險主要是通過優化其資產和負債的期限結構,特別是壽險負債期限長達20——30年,但要求回報高且穩定。這就要求保險資金投資周期長、收益高的產品。如前所述,國外保險資金熱衷于投資不動產、各類抵押貸款和各類期限較長的證券化產品。從表1中,我們看到美國保險資金主要投資于1年以上的中長期公司債券,從2000——2004年,投資1年以上的中長期債券平均占90%以上。其中,5年以上長期債券又占60%以上,1——5年中期債券占30%左右。
  
  投資于資產證券化產品有利于保險公司穩健經營,不僅體現在資產證券化產品具有風險低、收益高的優勢,還在于保險公司自身通過保險資產證券化分散承保的風險,同時資產證券化增加了保險公司的業務范圍,也有利于保險公司的穩健經營和發展。
  
  二、保險公司對資產證券化流程的擔保和保險是資產證券化的前提和保證
  
  資產證券化流程中的幾個關鍵環節都離不開保險機構提供的擔保和保險。
  
  首先,在一級市場上保險機構對信貸資產進行保險和擔保是信貸資產證券化的前提。并非任何信貸資產都可以進行證券化,可證券化的資產必須是優質的,應符合可證券化資產的標準和特征,其中最為關鍵的是現金流可以預測,并且是穩定的。只有這樣的優質資產才可以在二級市場上打包銷售出去,構建二級市場上特殊目的載體(SPV)的資產池。這可以從資產證券化發展的歷程中得到印證。美國最初實施的資產證券化是從住宅抵押貸款證券化開始,由聯邦住宅管理局對儲蓄機構和商業銀行提供的符合貸款標準的住宅抵押貸款提供保險。1944年退伍軍人管理局也開始為合格抵押貸款提供保險。除了政府機構給住宅抵押貸款提供顯形和隱性的保險和擔保之外,大型私營保險公司也開始向銀行提供抵押擔保保險,如今一級市場上形成聯邦住宅管理局、退伍軍人管理局和8大私營保險公司共同提供住宅抵押貸款保險和擔保的保障體系。
  
  其次,在二級市場上保險機構通過各種方式對資產池提供保障,從而實現資產池的信用增級,是實現信貸資產證券化的根本保證。在二級市場上,保險公司可以采取多種方式對資產池提供保障,以便提高資產池的信用等級。在采取內部增級方式下,保險公司可以購買次級證券,從而為優先級證券提供擔保。在外部增級方式下,保險公司可以向SPV提供保險、擔保、現金賬戶和備用信用證等方式為證券化資產提供保障。從美國的實踐經驗來看,在二級市場上,有政府出資的政府國民住房抵押貸款協會(GNMA)和兩家政府發起設立并享有多種政策優惠的私營證券化公司:即聯邦國民住房抵押貸款協會(FNMA)和聯邦住宅住房抵押貸款公司(FLHMC)負責收購住房抵押貸款并將其證券化。由于政府國民住房抵押貸款協會(GNMA)是典型的政府機構,它的資金來源于國會撥款。由它購入并實施的證券化產品,同時由它擔保。這種政府信用擔保的信用等級比較高,所以被稱為“銀邊債券”.早期GNMA只對由聯邦住宅管理局、退伍軍人管理局和農村住房信貸管理局提供保險和擔保的抵押品提供擔保。其實即便政府不提供擔保,但由于其政府屬性,真正出現風險,政府也不會坐視不管,所以仍被視為政府提供了隱性擔保。具有政府背景的兩大機構FNMA與FLHMC發行的證券化產品自然也視為政府提供隱性的擔保。至于沒有政府背景的私營金融機構自20世紀80年代開始進入抵押二級市場,專門從事非常規住房抵押貸款的證券化,如雷蒙兄弟公司、所羅門兄弟公司和美林證券公司等。由他們發行的資產證券化產品通常被稱為非機構轉手抵押證券(MBS)。這些必須經過信用評級機構評級,不夠投資級別的資產要進行信用增級。提高轉手抵押證券信用的途徑有四個:公司擔保、抵押保險公司的保險組合、銀行信用證和優先/次級利息。在公司提供擔保的情況下,傳統轉手證券的發行商通常是用自身的信用等級來擔保證券。對于需要尋找外部增級的公司,自身的信用等級往往不夠高,至少不如需要發行的證券等級高,所以公司經常需要尋找外部公司來擔保。保險公司可以成為其擔保公司。銀行信用證增級的方式很少使用,主要是因為愿意提供信用證擔保的商業機構不多,導致信用證的費用相當高。在優先/次級結構增級方式下,保險公司可以購買次級證券充當外部增級者。在我國,2005—1開元產品次級證券就是賣給外部機構投資者。抵押保險公司的保險組合屬于典型的保險業務。可見,在抵押轉手證券的

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